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宣汉新闻 2019-04-21 字体:
新车资讯:报告摘要 热点分析:经验显示∴⊿,股债双牛持续时间往往较短┊⊿,多发生在信用筑底过程中 年初以来∟π,股市和债市一度双双走强〇∴,引发市场关注;回顾历史⊿♂,股债双牛的持续时间往往较短♂⊙,多发生在债牛尾端₯。年初以来∟,股市明显上涨▽∵,长端收益率也一度下行超10BP〇△,使部分人士对今年股债双牛格局有较高期待∵。回溯历史来看┊﹡,2002年以来☆△,股市和债市同时走强的阶段大致有12个☆☆,持续时间在1-4个月左右⌒⌒。股债双牛常现于股票牛市或熊市反弹阶段□□,债市多处于牛市尾端┊。 股债双牛多发生在信用筑底过程中〇,核心逻辑在于股、债对经济边际变化的反应不同⌒♀。债市和股市◇₯,分别是对经济的一阶导和二阶导定价☆∵。经济承压下☆,货币端率先反应┊,资金成本出现回落或维持相对低位、并逐步向信用端传导₯,但经济的一阶导尚未转向、仍有利于债市π。信用环境领先于经济表现出现变化◇┊,经济仍在回落₯☆,但信用环境修复带动股市风险偏好提升↑□,股债双牛也随之出现∴▽。 目前已处于经济回落的中后段▽⌒,信用环境加速修复〇♂,宏观环境逐步对利率债不利;同时∟〇,债券供需变化等也会对债市产生阶段性压制∴☆。企业主动收缩等行为对经济的加速拖累△,或将逐渐减弱◇↑,经济的二阶导先行转向;与此同时π,信用环境加速修复⌒,宏观环境逐渐有利于权益类、不利于利率债π。重申年度观点:向风险要收益♀,是2019年市场的重要逻辑☆。当前﹡,债市对利多因素已消化较为充分、对利空反应不足﹡,债券供需变化、通胀预期升温等或加大债市调整压力﹡。 债市策略:利率债中短期仍面临调整压力;转债配置价值依然凸显₯▽,精选股性较强的个券⌒⊙,关注新券□⌒。社融增量数据受春节错峰的干扰﹡,存量增速低点已过∵,信用环境修复仍在路上;同时☆﹡,猪价或带动CPI进入上行通道↑,推升通胀预期□↑,利率债中短期仍有调整压力﹡∴。交易层面来看△,供需关系变化等π,也会阶段性压制债市表现〇┊。转债方面⌒,在信用加速修复过程中〇┊,转债配置价值依然凸显、弹性增强∴,建议精选低溢价率、股性较强个券♂〇,可以适当放松对绝对价格要求♀♂。 风险提示: 1. 宏观经济或监管政策出现大幅调整; 2. 海外经济政策层面出现黑天鹅事件∴。 报告正文 股债双牛▽? 事件: 年初以来⌒,股市和债市一度双双走强∵,引发大家对今年市场走势的讨论▽△,股债双牛格局能否延续成为关注的焦点﹡┊。 (来源:长江证券(000783)研究所) 点评: 年初以来↑,股市和债市一度双双走强∵,使部分人士对今年股债双牛格局有较高期待▽₯。截至3月10日▽⊿,上证综指和创业板指较去年底上涨19.1%和32.3%;与此同时△,10年期国债和国开债分别较去年底下行8BP和5BP↑,如果不考虑近期的回调♀,长端收益率下行幅度甚至超过10BP∵。这一背景下π,大家关于今年市场走势讨论明显增多☆,部分人士认为市场即将进入股债双牛的金融时代◇♀。 回顾历史♀┊,股债双牛曾数次出现、一般持续1-4个月左右π,对应债券市场往往处于牛市尾端□⊙。回溯2002年以来市场表现♂,股市和债市同时走强的阶段大致有12个♂,持续时间一般在1-4个月左右〇△。2006年前┊﹡,股债双牛多在年初出现☆,如2002年、2003年和2005年年初∵,股市以小幅走强为主∟∟。2006年后♂,股市开始出现大牛市♂,股债双牛往往出现股票牛市或熊市反弹阶段、对应债市多处于牛市尾端☆₯,例如﹡∵,2006年三季度、2009年4月至6月等↑〇。但也有例外▽,2015年上半年∵,股市大幅走强对债市形成阶段性压制◇⊿。 结合货币金融环境来看₯⊿,股债双牛往往发生在货币环境较为宽松、信用环境筑底阶段⊙。从货币金融环境来看♀,股债双牛阶段的货币环境一般较为有利∴◇,对应的资金成本出现回落或已经处于相对较低的水平♂。与此同时∴,较低的资金成本⌒,也有利于货币端向信用端的传导▽,整体信用环境多在筑底修复的过程中⊙﹡。只有2011年一季度和2014年四季度两个时期﹡,信用环境处于收缩阶段△,相应的后续债市表现也较强↑。 股债双牛之所以多现于信用筑底阶段↑,核心逻辑在于股和债的定价机制不同:股市对经济二阶导反应△,债市对经济一阶导反应⊿∟。经济承压下↑⊿,货币端率先反应⊙,资金成本出现回落或维持相对低位、并逐步向信用端传导☆〇,但经济的一阶导尚未转向、仍有利于债市π□。信用环境变化领先于经济表现□,经济仍在回落♀♂,但信用环境修复带动股市风险偏好提升⊿。因此□☆,股债双牛多出现在﹡,货币端向信用端逐步传导的信用筑底修复阶段□♀。伴随宏观环境变化▽₯,例如通胀的回升⌒,经济企稳下政策去杠杆等♂,股债双牛往往随之结束↑♂。 目前已处于经济回落的中后段◇,二阶导先行转向;与此同时┊,债市对利多因素已消化较为充分π♂,对利空反应不足⌒。去年三季度开始☆⊙,企业收缩生产、主动降低库存等行为◇□,加速经济下行压力的释放;随着主动去库等接近尾端♂♀,相关影响或将逐渐减弱⊿∵,经济的二阶导先行转向⊙。反观债券市场▽∟,可在一定程度上刻画市场交易行为对利多因素反应程度的指标☆,超长端与长端利率债收益率之差☆↑,已压缩到极值位置∟,反映市场对利多因素已消化较为充分、未来或存在一定调整风险〇。 政策加码背景下◇₯,信用环境进入加速修复阶段〇〇。去年年中政策转向维稳后♀,央行通过加大MLF投放等方式♂,提供货币支持π△,使得短端资金成本出现了明显的下降;四季度之后▽⌒,央行开始进一步加强引导货币端向信用端的传导▽﹡。政策加码背景下⊿,信用环境加快修复△,“一级火箭”去年11月已启动;金融机构贷款和非标融资行为趋于改善▽,“二级火箭”也逐步发力┊♂。当前☆﹡,社融存量增速低点已过π,稳增长措施持续发力下∟,信用环境仍将持续修复♀□。(详细分析请参考《信用修复的“一级火箭”》□☆,《信用修复的“二级火箭”》)∴。 信用加快修复过程中┊⊿,股票相对债券性价比依然很高;债券供需关系变化△﹡,或仍将对中短期利率债表现产生阶段性压制□。伴随信用环境的修复♂∵,资金风险偏好提升∴,带动股市估值修复;但股票相对债券性价比依然很高┊,截至2月27日₯〇,上证综指和创业板指股票风险溢价分别处于历史78%和93%分位数∵⊙。但当前债市π⊿,对利空因素的反应不足〇,部分投资者低估了中短期利率债的调整风险﹡。容易被低估的风险点包括∟,维稳加码下债券供给的上量、国内配置资金的资产切换、境外配置和国内供给错位等〇π。 此外☆,猪价或带动CPI进入上行通道△,阶段性推升通胀预期⌒,进而可能对债市表现产生一定干扰┊。非洲猪瘟影响下♂,前期部分养殖户为避险而加快生猪出栏∴,导致生猪价格加速下跌、养殖利润受损﹡﹡,同时补栏意愿明显下降┊,加快生猪和能繁母猪的去产能♀□,进而推动猪肉价格加快进入上涨周期┊▽。猪价带动下↑↑,CPI或即将进入上行通道;通胀预期变化〇,也可能是下一阶段债市的潜在风险点↑▽。 重申年度观点:向风险要收益┊∵,是2019年市场的重要逻辑♂⊙。信用环境加快修复的过程中♂∟,估值或先于盈利修复⊙⌒,带动风险资产表现好于避险资产∵。从年度资产配置的角度来看﹡▽,股票风险溢价处于极高位的年份⌒﹡,第二年股票市场的总体表现大概率会好于债券♂。从近期市场表现来看⌒,配置天平已向权益类倾斜♂。继续提示△,利率债中短期调整风险♀,通过适当下沉信用资质和增配转债增厚收益♂♀。(详情请参考《时至势成☆〇,谋定而动》☆,《“向风险要收益”的债市理解》)﹡☆。 经过研究π∴,我们发现: (1)历史经验显示◇☆,股债双牛的持续时间一般较短、在1-4个月左右₯,多出现在债牛尾端♀⊿。 (2)股债双牛多发生在⊙⊿,货币端资金成本较低、逐步向信用端传导的阶段;背后核心驱动在于﹡☆,股市和债市对经济边际变化的反应不同♂┊。 (3)目前已处于经济回落的中后段↑,信用环境加速修复π⊙,宏观环境逐步对利率债不利;同时□,债券供需变化等也会对债市产生阶段性压制∟↑。 (4)重申年度观点﹡□,向风险要收益π,是2019年市场的重要逻辑♂⊿。配置天平已倾向权益类∵〇,通过增配转债和适当下沉信用资质增厚收益♂。 【本文推送内容节选自长江研究已发布报告◇,报告原文请见2019年3月12日发布的研究报告《股债双牛∟┊?》】本文首发于微信公众号:扑克投资家☆。文章内容属作者个人观点↑,不代表和讯网立场□。投资者据此操作◇,风险请自担₯。【新车资讯】